租赁资产证券化(简称LBS,也称租赁资产ABS,租赁债权ABS,应收租金ABS,融资租赁应收账款ABS等)指融资租赁公司以可产生稳定现金流的租赁资产(租赁债权)为基础资产,通过资质评级、信用评级和信用升级等一系列的结构重组,将其转换为以租金收益权为支撑的证券,在公开金融市场出售、流通,同时获取资金的过程。
租赁资产ABS从2014年开始出现,经历了2015年、2016年的高速增长,2017年增速放缓,目前从规模上来说,租赁资产仍位位列交易所市场各类基础资产的前列。据融资租赁三十人论坛(天津)研究院统计,2017年全年,共计发行了103支租赁资产证券化产品,累计发行租赁ABS规模达1462.92亿元,占2017年各类资产证券化产品发行规模的9.77%。
众所周知,ABS的两大功能即筹资和出表,尽管LBS的规模很大,但其中能实现“真实出表”的确寥寥无几。原因是什么?应该怎么做才能实现?笔者将深入分析各种原因,并尽可能从理论和实务操作层面给出解决方案。
一、LBS的操作流程
租赁资产因为现金流稳定,“颗粒度”较大导致风险可大面积分散,是非常适宜证券化的资产种类。其基本操作流程与一般的ABS差别不大,具体操作流程如下:
1、融资租赁公司对租赁资产进行筛选打包组建资产池。
2、资产管理人设立以受让租金收益权为核心的SPV(专项资产支持计划)。
3、融资租赁公司将资产池出售给SPV。
4、由信用增级机构对资产进行增级。
5、由信用评级机构对资产进行评级。
7、资产管理人通过SPV发行受益权证,向投资者募集资金。
8、投资者购买受益权证后,SPV向租赁公司支付资产转让对价。
7、资金服务机构在收取租金后扣除服务费,支付投资者本息。
二、LBS的功能
如前文所述,LBS的主要功能为筹资和出表:
1、筹资:拓宽融资渠道。融资租赁行业是资金密集型行业,目前,获取银行授信,以租赁债权保理或流动资金的形式向银行融资是租赁企业的主要融资渠道,即便金融租赁公司可以进行同业拆借,但拆入资金余额不得超过资本净额的100%。对于融资租赁公司而言,银行融资除成本较高之外,主要的问题是资金调动不够灵活,资金定向投放与某个项目。而发行LBS将租赁公司间接融资为主的融资方式转换为直接融资,实现金融“脱媒”(Disintermediation),除成本较低之外,还有资金规模大、使用灵活的好处,是当前环境下融资租赁公司拓宽融资渠道的不二选择。
2、出表,优化资产负债表,降低风险资产金额,释放新增业务的空间。根据相关监管规定,租赁企业均有风险杠杆的限制:根据《融资租赁企业监督管理办法》的规定,融资租赁企业(非金租)的风险资产不得超过净资产总额的10倍;根据《金融租赁公司管理办法》的规定,金融租赁公司资本充足率不得低于8%的最低监管要求。达到上述杠杆倍数的极限,意味着融资租赁公司或者金融租赁公司无法新增业务规模。因此,租赁公司发展到一定程度之后,有迫切的需求把风险资产出表,来缓解资本约束和优化财务报表。
综上,LBS可使融资租赁公司实现表外融资,在不增加自身资产负债率的情况下实现大规模、低成本的融资,可以有效改善资产负债结构,降低财务风险,突破风险资产杠杆限制,提高资金流动性和整体盈利水平。
三、何谓“真实出表”
从理论上来说,依据2017年最新修订的《企业会计准则第23号--金融资产转移》,是指“金融资产转移”,即租赁公司将租赁金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移给转入方,终止确认已发行LBS的租赁资产;通俗地说就是把租赁资产,也就是租赁公司将作为LBS基础资产的“长期应收款”从自身资产负债表上,转移到设立的SPV的账上。如实现出表,资产负债表上现金或银行存款增加,应收租金减少,应收租金周转率下降,营运能力提高;如未能出表,资产证券化成为一种债务融资工具,资产负债表上现金或银行存款增加,长期借款及短期借款均增加,应收租金不变,资产负债率上升,流动比率及速动比率下降,偿债能力下降。
之所以加上“真实”两个字,主要是因为“金融资产转移”分为部分转移和整体转移,而多数LBS未能实现“完全出表”、“整体转移”,只将租金收益权转移到SPV,或者只能将一小部分、一定比例的租赁资产转移,没有实现完全“出表”。
因此,是否能够“真实出表”,金融资产是否能够“整体转移”,实质上是一个财务问题,《企业会计准则第23号--金融资产转移》给出了明确的标准,总体原则是“企业已将金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移给转入方的,应当终止确认该金融资产;保留了金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬的,不应当终止确认该金融资产。”至于如何实现,以下从财务和业务两个角度简单分析。
四、如何实现“真实出表”——财务角度
根据《企业会计准则第23号--金融资产转移》的规定,金融资产转移主要分以下几种情形:
由上表可以看出,金融资产转移的关键是判断金融资产所有权上的风险和报酬的转移程度。在财会实务中,会计师会依据准则规定对是否“出表”,如何会计处理进行测试、判断、决策,在决策过程中会应用相应的测试,具体的决策流程如下:
其中,关键的测试包括:
1、过手测试
过手测试的重点在于是否垫付、是否延迟支付
(1)无垫付原则(违背情形:无限额的差额补足承诺、违约贷款回购承诺、流动性支持条款)
如SPV当期收到的现金流不足以覆盖当期证券持有人应该受偿的本息,可能触发发起人向SPV和证券持有人垫付资金的情形。流动性支持的触发可能导致不能通过过手测试。若是短期垫付,且有权全额收回该垫付款并按照市场利率计收利息的,视同满足金融资产转移条件(但准则没有明确“短期”的定义)
(2)无重大延迟原则(违背情形:流动性储备、循环购买)
流动性储备:SPV有义务将收取的现金流量及时支付给最终收款方。如果SPV未将收到的本息全额兑付,而是截留了部分资金放在储备账户并长期截留(截留期限准则要求“相邻两次支付间隔期”,实务当中一般是3个月),则无法通过过手测试。
循环结构:准则允许SPV“按照合同约定将收到的现金流量进行现金或现金等价物投资”,循环结构中,SPV收到本息后,并未转付给证券持有人,而是在下一个期间又以本期的回款重新购买发起人的应收款资产,而非购买现金或现金等价物,违法过手测试。
2、风险和报酬转移测试
在实务中,如果发行人通过资产证券化转移了超过90%的风险和报酬,通常认为其已经转让了几乎所有的风险和报酬,如低于10%,则认定为保留了几乎所有的风险和报酬。
五、如何实现“真实出表”——业务角度
从财务角度看“出表”问题,相当于找到了理论标尺。尽管从理论上来说“真实出表”完全有可能,但是租赁资产证券化实现“真实出表”的案例却很少。
在实践中,对于租赁公司业务开展层面来说,怎么安排资产包,才能做到“真实出表”,或者说尽可能多的出表,尽可能多的做到“风险和报酬转移”呢?从银行间市场首家实现真实出表(次级档证券完成市场化销售)的案例——“工银海天2015年第一期租赁资产支持证券”可以看出,作为租赁公司可以从两个角度来着手:
(一)内因:提高风险管理水平
底层资产承租人的良好资信和高度分散是真实出表的根本因素。租赁公司在经营管理中,应着重提高风险管理水平,在业务受理和风险管理过程中,提高业务准入门槛,筛选优质客户、优质项目,同时注意地域、行业等集中度的管理,以利于形成资信较好、评级较高的基础资产。以“工银一期”为例,其基础资产包括4家承租人,11笔租赁资产,承租人分别为成都市公交集团、满洲里达赉湖热电公司、中铁十九局集团、中国铁建股份有限公司,均为国有企业,根据中诚信压力测试,资产池的加权平均信用等级为AA,承租人资信状况良好,资产池信用评级较高。基础资产是整个租赁资产证券化的基石,优质底层资产可以使租赁公司在安排增信手段时更为灵活,不必承担过多的风险,为真实出表打好基础。
(二)外因:合理设计增信措施
在基础资产优质的前提下,租赁公司还应合理设计增信措施,提高出表可能性。资产证券化信用增级的方式包括证券分级、超额利差、储备账户、外部流动性支持、资产赎回设置、信用触发机制等。其中,无限额的差额补足承诺、违约贷款回购承诺、流动性支持、流动性储备等增信设计都有可能导致转移测试失败,租赁公司在设计增信方式时,如果承担风险的比例符合要求,仍能做到租金资产“真实出表”。以常见的几类增信手段为例:
1、证券分级
证券分级是指将资产池分成两个种类,即优先级(或称为高级债券)和次级部分(或称为次级债券),或将资产池在上述两个种类的基础上细分成更多的种类,在优先级内部或次级内部拆分出更多的分级部分,每个分级部分会有不同的评级并承担不同的信用风险损失。证券化资产池产生的现金流会根据分级情况的不同,按照预先约定的分配规则及顺序对不同级别部分的债券予以本息的偿付。通过优先级与次级结构的设计,起到对较高档次证券的信用支持作用,一般情况下,次级资产支持证券由原始权益人或关联人持有,承担资产池的第一损失,优先级资产支持证券获得来自于较低档次证券的信用提升,从而起到信用增级的效果。
在分级设计中,如租赁公司自留的次级权益占总发行额的比例过高,则视为保留了几乎所有风险,不能出表;一般情况下,如租赁公司自留的次级权益占总发行额的比例不大于10%,则未自留权益对应的租金资产可出表,即可实现大部分租金资产出表,对于自留次级权益,则按照继续涉入计量,不能出表。
2、超额利差
基础资产池现行加权平均利率与优先级资产支持证券预计平均票面利率之间存在一定的超额利差,为优先级资产支持证券提供了一定的信用支持。采用超额利差增信的资产证券化产品会建立相应的利差账户,在产生超额利差时会将相应的现金流存入该账户,当发生违约事件时可通过该账户中的资金对投资者提供一定的风险损失保护。
在租赁资产证券化中,应收租赁款资产的现行加权平均利率与相关参与机构服务费率加优先级证券票面利率之间预计存在一定的利差。在出现风险后,投资者需依靠超额利差带来的收益获偿,租赁公司在超额利差中的收益降低甚至完全丧失,因此租赁公司仍然在超额利差的范围内承担了租金资产的风险,出表的可能性降低。
3、储备账户
保证金/现金储备账户实际是一种准备金机制,这种增信方式与超额抵押十分相似,但是超额抵押主要是以债权类资产作为抵押,但储备账户则是以现金作为抵押。现金的超额担保可以向投资者提供保护使证券化资产有稳定的现金流以达到定期支付保护。对于现金抵押账户管理,采用高信用等级的机构银行存款的形式。如果出现违约或信用风险,则可以从现金抵押账户中的资产来弥补损失,从而对投资者形成流动性保护。
与超额利差类似,采用储备账户后,出表的可能性也降低。超额利差、储备账户与自留次级权益类似,大部分租金资产能否出表与租赁公司自留风险程度有关。
4、外部流动性支持
流动性支持是在资产支持计划资金不能足额偿付优先级支持证券本息时,流动性支持人有义务向优先级支持证券持有人提供补足支付,以确保优先级支持证券的收益更为稳定和安全。在资产证券化产品中,流动性支持主要是针对不同时期基础资产现金流可能出现的回收不稳定情况,从而对优先级投资者形成一定的保护。
在这种情况下,租赁公司可出表,但如果提供外部流动性支持的公司与租赁公司构成合并报表,则在合并报表层次也不能出表。例如,“南山租赁二期资产支持专项计划”,南山集团为南山租赁差额补足和回购款提供流动性支持,“在启动原始权益人南山租赁差额补足义务或回购事项情况下,若南山租赁该期间存在差额支付或回购款资金缺口,则由南山集团对南山租赁提供流动性支持,从而满足南山租赁差额支付或回购资金需求。”在这种情况下,对于南山集团合并报表层面不能出表。
5、资产赎回
将基础资产转让于专项计划后,为了避免在基准日至专项计划设立日期间产生的不符合合格标准及《基础资产买卖协议》所约定之资产保证的基础资产转入专项计划,导致基础资产回收款在专项计划存续期间现金流的缺失等不利影响,在资产证券化交易结构的设计中,一般安排了相应不合格基础资产赎回等配套机制。在该种方式下,在出现风险时租赁公司负有赎回优先级权益义务,如赎回价格为公允价值,则可出表;如赎回价格是固定价格或售价加回报,则不能出表。
6、信用触发机制
信用触发事机制是在不利于优先级资产支持证券偿付的情况达到一定触发条件后引发的事件,根本目的是当资产池质量发生负面变化时,通过改变现金流支付顺序让基础资产现金流首先保障优先档证券的本息兑付。该种机制下,是否影响出表应根据触发事件内容具体分析。
 
仍以“工银一期”为例,该资产管理计划采用了证券分级、信用触发机制和租金预付三种增信方式。证券分级部分,工银租赁未承诺对次级权益的认购义务;信用触发机制部分,一旦发生风险,则本金和收入回款优先用于偿还优先级投资者,工银租赁未承担风险;部分租金预付是指部分基础资产具有预付租金安排,如承租人违约,该预付租金可弥补投资者部分损失,如承租人未违约,则预付租金抵扣最后一期或几期租金。部分租金预付并非常规的证券化增信方式,实际上是租金资产本身的风险缓释手段,工银租赁并未承担风险。上述设计导致工银租赁完成了首单出表型租赁资产证券化产品的发行。
 
综上,“真实出表”是租赁公司资产证券化的“终极目标”,尽管在实践中难度较大,但在理论和实务层面仍具有一定可行性。在实务当中,租赁公司应该内练一口气——加强业务管理和风险管理能力,积累优质基础资产,同时外练筋骨皮——优化LBS的交易结构,巧用增信措施,借助资产证券化这一新型金融工具,灵活调整公司资产结构、债务结构,最终更好地支持实体经济发展。