根据监管机构的不同,融资租赁企业可分为金融租赁企业、内资和外资租赁企业;根据股东背景的不同可分为银行系、厂商系、独立第三方系。其中,金融租赁企业属于金融机构,受银保监会监管;而内资租赁企业和外资租赁企业目前仍定位为非金融机构,前者由商务部和国家税务总局及其授权机构审批设立,后者由商务部审批和监管。2018年5月,商务部发布通知,将制定融资租赁公司经营和监管规则的职责划归银保监会,但目前尚未出台统一的监管政策,过渡期内仍按现有的不同监管要求进行监管。从业务模式来看,国内融资租赁业务主要包括直接租赁和售后回租两种模式,目前大多采取售后回租模式,而这一模式下,很多企业实际开展的是通道业务。

从负债端来看,目前融资租赁企业主要通过银行渠道完成融资,银行借款约占企业资金来源的50%~80%。从发债成本来看,融资租赁企业的发债成本处于行业中上水平,融资优势一般。按照股东背景的不同,融资租赁企业融资成本从低到高依此为:银行系<厂商系<第三方系。

从资产端来看,非金融租赁企业和融资租赁企业的业务投向无显著差异,但从不同股东背景来看,银行系的优势行业一般是船舶、飞机、大型设备等单笔合同金额较大的行业,厂商系的优势行业一般是机械、医疗、汽车、电力设备等专业性领域,而独立第三方系的客户以中小企业居多,行业分布相对广泛。此外,融资租赁业务投向中还有较多政府平台类业务,随着监管政策的出台及融资环境变化,该业务未来面临一定的政策风险和信用风险。

一、融资租赁行业运行情况

(一)融资租赁行业概念及分类

融资租赁是指出租人根据承租人对出卖人、租赁物的选择,向出卖人购买租赁物提供给承租人使用,并由承租人支付租金的业务模式。其分类可根据监管机构和股东背景的不同进行划分。

1、根据监管机构不同的分类
根据监管机构的不同,融资租赁企业可分为金融租赁企业、内资租赁企业和外资租赁企业。其中,金融租赁企业属于金融机构,受银保监会监管;而内资租赁企业和外资租赁企业(含中外合资、中外合作、外商独资等)目前仍定位为非金融机构,前者由商务部和国家税务总局及其授权机构审批设立,后者由商务部审批和监管。三类融资租赁企业的监管要求有所不同。注册资本方面,金融租赁企业的最低注册资本要求为1亿元,内资租赁企业为1.7亿元,而外资租赁企业仅为1000万美元(该最低注册资本限制已于2015年9月取消),为三大类型企业中注册门槛最低的;最高杠杆倍数方面,金融租赁企业的最高杠杆倍数为12.5倍(资本净额不低于风险加权资产的8%),而非金融租赁企业为10倍。事实上,在日常经营中,企业很少将杠杆用到极致,例如金融租赁企业杠杆倍数一般在9倍左右,而非金融租赁企业杠杆倍数一般在6~7倍。
2、根据股东背景不同的分类
根据股东背景的不同,融资租赁企业可分为银行系、厂商系、独立第三方系。其中,银行系租赁企业多为金融租赁企业,依托银行资金和网点数量占据优势地位,拥有大量客户的信用信息,且融资成本较低;厂商系租赁企业股东多为设备制造厂商,其业务开展多集中于厂商内部及上下游客户,拥有系统内的客户资源及技术优势;而独立第三方租赁企业具有自主灵活的优势,在客户的选择和在供应商的选择方面均具有更大的自主权和选择空间,但其客户中中小企业居多,且面临融资渠道单一、业务选择受限、退出机制较弱等问题。

(二)融资租赁业务模式

从业务模式来看,融资租赁业务主要包括直接租赁和售后回租两种模式。直接租赁即出租人根据承租人需求,向出卖人购买租赁物,提供给承租人使用并收取租金;售后回租指出租人从承租人处买入租赁物,再返租给承租人并收取租金。由于售后回租模式的融资性质更强,因而当前国内融资租赁业务大多是采取该种模式,该类业务规模占比在80%以上。但实际上,在售后回租模式中,很多企业实际开展的是通道业务。根据外部机构统计,目前1万多家融资租赁企业中,有近一半机构在从事通道业务,即银行负责项目筛选,融资租赁公司以售后回租的形式向承租人发放一笔融资,从而形成应收租金,融资租赁公司用这笔应收租金再向银行做保理融资(一般是无追索权的)或其他应收账款类融资。这种业务中,银行负责资金来源和资金安全,融资租赁公司不负责客户资质审查,也不承担客户违约风险,纯粹提供资质的通道。但随着2018年以来资管新规的发布,将“消除多层嵌套,抑制通道业务”,未来预计融资租赁企业目前大量存在的通道业务将有所压缩。
二、我国融资租赁发展历程及行业现状

(一)融资租赁行业发展历程及主要政策梳理

在法律层面,我国目前仍未出台专门针对融资租赁的法律,现行的用来规范融资租赁行业的法规主要是《合同法》,此外相关的法律还包括《物权法》、《公司法》等。

从国内融资租赁企业的发展进程来看,外资租赁企业是最早出现的企业类型。改革开放初期,国家为缓解外汇紧张状况,促进经济发展,提出创办国际租赁业务,以更好的利用国外资金、设备和技术。1981年4月,中国东方租赁公司与日本东方租赁株式会社合资建立的中国东方国际租赁公司是中国第一家现代意义上的租赁公司。2005年,商务部颁布《外商投资租赁业管理办法》,除中外合资、中外合作企业外,首次允许外商独资的租赁企业进入中国,外资租赁企业在中国开始快速发展。2009年2月,商务部发文,将外商投资融资租赁公司的设立及变更的审批权由下放到省级商务主管部门和国家级经济技术开发区,审批权的下放直接导致外资租赁企业数量大幅增长。

金融租赁企业最早出现于1981年,与外资租赁企业同一年出现。1981年7月,国内成立首家由中资组成的全国性金融租赁公司中国租赁有限公司。截至1997年末,经中国人民银行批准的金融租赁公司共16家。2000年,中国人民银行颁布《金融租赁公司管理办法》,对金融租赁公司进行规范;2007年,银监会对该办法进行了修订,首次允许商业银行控股设立金融租赁公司,从而极大刺激了金融租赁行业的增长;2014年,银监会再次对办法进行修订,放宽准入门槛,并扩大业务范围。

内资租赁企业最早出现于2004年。2004年12月,商务部、国家税务总局发布《关于从事融资租赁业务有关问题的通知》,启动内资租赁的试点工作,当年批准第一批试点企业9家。截至2018年3月末,商务部和国家税务总局联合审批的全国内资融资租赁试点企业共13批192家(目前存续的189家)。此外,2016年4月,商务部、税务总局发布通知,将注册在自贸区内的内资租赁企业试点确认工作委托给各自贸区所在的省、直辖市、计划单列市级相关机构,加之自贸区有相关税收优惠政策,激发了内资租赁企业在自贸区设立的积极性。

从行业政策方面来看,目前融资租赁行业内级别最高的指导性政策为2015年国务院办公厅发布的分别针对非金融租赁企业和金融租赁企业的指导文件。具体来说,非金融租赁企业的指导文件为2015年8月31日国务院办公厅下发的《关于加快融资租赁业发展的指导意见》(国办发【2015】68号),该意见提出改革制约融资租赁发展的体制机制、加快重点领域融资租赁发展、支持融资租赁创新发展等。金融租赁企业的指导文件为2015年9月1日国务院办公厅发布的《关于促进金融租赁业健康发展的指导意见》(国办发【2015】69号),从加强基础设施建设、拓宽筹资渠道等、加强行业自律等八个方面对金融租赁行业发展进行部署,旨在支持经济转型,拓宽“三农”、中小微企业融资渠道,服务经济社会发展。两份《指导意见》体现出国家对金融机构实行严格监管,对一般市场主体适度监管的不同监管思路和制度。2018年5月,商务部发布《关于融资租赁公司、商业保理公司和典当行管理职责调整有关事宜的通知》,将制定融资租赁公司经营和监管规则的职责划归银保监会,融资租赁企业在监管层面实现了统一,但目前尚未出台统一的监管政策,过渡期内仍按现有的不同监管要求进行监管。
(二)融资租赁行业发展现状

融资租赁作为银行信贷和股债融资的重要补充,相较发达国家成熟市场起步较晚,2008年后才开始呈现爆发式增长。

从企业数量来看,2009-2017年间融资租赁企业数量年均复合增长率达64.44%。截至2018年6月末,全国融资租赁企业总数约为10,611家,其中外资租赁企业10,176家,内资租赁企业366家,金融租赁企业69家,分别占比95.9%、3.4%和0.7%。其中外资租赁企业数量远大于其他租赁企业,主要原因在于,2009年2月之后,外资租赁企业的审批部门由商务部下放到注册地省级商务部门,且2015年9月之后,设立外资融资租赁公司无资本金要求,较为便捷的设立条件使得外资融资租赁公司数量呈现爆发式增长态势。但事实上,外资融资租赁公司中空壳公司较多,很多公司的成立是为了通过“内保外贷”等方式进行跨境资金套利,或利用优惠政策获取政府补贴,真正在运营状态的企业远小于注册家数。根据商务部2016年全国融资租赁风险排查行动中的发现,大约七成融资租赁企业为空壳公司。

从合同余额来看,2009-2017年间全国融资租赁合同余额年均复合增长率达40.46%。截至2018年6月末,全国融资租赁合同余额6.35万亿元,其中外资租赁企业合同余额为2.01万亿元,内资租赁企业合同余额1.98万亿元,金融租赁企业合同余额1.37万亿元。从单个企业的合同余额来看,外资、内资和金融租赁企业的单个企业合同余额分别为2亿元、54亿元和343亿元。因此,尽管三种类型的融资租赁企业数量相差悬殊,但其合同余额总量基本呈现“三分天下”的局面,主要原因在于金融租赁企业和内资租赁企业的企业资产规模相对较大,而外资租赁企业一方面实际运营的企业数量仅约实际数量的三成,另一方面,其单个企业的资产规模相对较小。

三、融资租赁行业资产负债端分析

(一)融资租赁融资渠道及融资成本分析

我国融资租赁企业主要资金来源是股本金和银行借款或股东借款,其次是通过资产证券化、债券、信托等非标融资、同业借款(仅金融租赁)、上市、境外融资等方式融资,部分企业还通过互联网金融等方式融资。除股本金和股权融资方式之外,其余均为有息负债。目前融资租赁企业主要通过银行渠道完成融资,银行借款约占企业资金来源的50%~80%。

1、融资租赁企业发债成本与其他行业对比
本文从企业境内发债利率的角度来对融资租赁企业发债成本与其他行业做出对比。具体来看,本文选取2018年1~10月国内债券市场发行的3年期债券,且主体评级分为AAA和AA+两种类型,对比行业选取的是3年期债券发行规模较大的10个行业,各行业不同主体评级的债券发行利率水平根据发行规模加权平均计算得出。此外,由于金融租赁发债企业的主体评级多为AAA,AA+的极少,因此这里将其剔除,融资租赁企业仅包含非金融租赁企业。对比结果见图4。

从AAA企业的债券发行利率来看,融资租赁企业发行利率处于行业较高水平,2018年1~10月加权平均利率为6%;而从AA+企业的债券发行利率来看,融资租赁企业发行利率处于行业中等水平,为6.13%。此外,融资租赁企业AAA和AA+两个主体评级的利差在所有行业中处于最小值,而房地产、其他金融等行业不同主体评级之间利差较大。从以上统计结果可以看出,相对于其他行业AAA级别的企业,市场对于主体评级为AAA的融资租赁企业认可度并不高。此外,融资租赁发债企业多数为国有企业,且业务同质化较强,财务表现差异不大,导致不同主体评级的企业信用品质分化较小;而房地产、其他金融等行业内企业股东背景多元化,且在具体业务开展方向方面存在较大差异,财务表现差异大,导致不同主体评级的企业信用品质分化较大。整体来看,融资租赁企业的发债成本处于行业中上水平,融资优势一般。
2、不同股东背景的融资租赁企业融资渠道及融资成本比较
按照股东背景的不同,不同类型的融资租赁企业资金来源结构呈现较为明显的差异。根据中债资信对于融资租赁发债企业样本的统计,银行系融资租赁企业受益于银行股东的资金支持以及同业拆借优势,银行借款或同业拆借在融资渠道中的占比一般在80%左右,其他融资来源为债券、ABS或非标等,在三种类型的企业中融资成本[本文对于融资成本的计算方式为:单个企业融资成本=2017年利息支出/(2016年有息债务规模+2017年有息债务规模)*2,每一类型企业的融资成本为该类型企业样本中位数]最低,2017年平均约4.33%。厂商系企业融资来源中,银行借款约占60%,债券及ABS约占12%,其他为融资租赁保证金、非标融资等;值得注意的是,部分企业来自股东的关联方借款占比较高,如晨鸣融资租赁、大唐融资租赁等,反映出较强的股东支持力度,此类企业融资成本在三类企业中处于中等水平,约4.76%。对于第三方系的融资租赁企业,银行借款在所有三种类型中占比最小,平均约50%;其余融资渠道多为债券、ABS、非标融资等,此类企业在三者中融资成本最高,约5.32%。值得注意的是,第三方系融资租赁企业中,部分企业凭借在行业内较强的业务竞争力,信用资质较好,仍能获得较低的融资成本,如平安国际租赁(4.62%)、远东国际租赁(4.79%);而民营或外资企业融资成本普遍较高,例如丰汇租赁、狮桥租赁等融资成本均在7%以上。
(二)融资租赁业务资产投向分析

1、不同类型的融资租赁企业业务投向
根据商务部发布的《2016-2017中国融资租赁业发展报告》,非金融租赁企业租赁资产总额排名前五位的行业分别是能源设备、交通运输设备、基础设施及不动产、通用机械设备和工业装备,资产规模均超过千亿元(如图5所示),前五大行业合计资产规模占全行业资产规模的81%。而对于金融租赁企业的行业投向,根据零壹融资租赁研究中心发布的对于32家金融租赁公司2016年行业投向统计,大型设备、车辆与轨道交通、医疗、航运航空等领域均有50%以上的企业涉足,另外,能源、基础设施等公用事业、绿色环保、工程机械等也是金融租赁企业投向的行业。从两个不同的统计口径来看,非金融租赁企业和融资租赁企业的业务投向无显著差异。

但从银行系、厂商系和独立第三方系三种类型的企业来看,由于银行系租赁企业具有股东银行的客户资源和资金优势,其优势行业一般是船舶、飞机、大型设备等单笔合同金额较大的行业。厂商系租赁企业股东多为设备制造厂商,一般是机械、医疗、汽车、电力设备等具备一定专业性的领域,且投向中行业集中度比较高。而独立第三方租赁企业由于无资金和资源优势,其客户以中小企业居多,行业分布相对广泛。

2、融资租赁企业开展政府平台类业务的模式及风险分析
根据上文分析,除实体行业之外,融资租赁企业业务投向中有较大比重为基础设施等政府平台类业务,且金融租赁企业和非金融租赁企业均有涉及,部分企业该业务占比甚至超过50%(如表5)。由于相对其他实体行业,政府融资平台一直以来被认为有政府隐性担保,因而获得大量融资租赁企业的青睐,且收益率往往较其他行业低。

租赁物及交易模式方面,地方政府融资平台一般采用“售后回租”的模式,租赁物一般为大型公共基础设施、公路、桥梁、轨道交通设施、管网等,具有一定的公益性,且以不动产为主。按照《融资租赁企业监督管理办法》规定,“融资租赁企业开展融资租赁业务应当以权属清晰、真实存在且能够产生收益权的租赁物为载体”,该规定没有明确禁止不动产作为租赁标的物,但需要符合“权属清晰、能够产生收益权”的要求。而按照《金融租赁公司管理办法》规定,“金融租赁公司不得接受已设置任何抵押、权属存在争议或已被司法机关查封、扣押的财产或所有权存在瑕疵的财产作为售后回租业务的租赁物”。两类企业均要求租赁物所有权清晰,但作为公益性资产,融资租赁企业从根本上无法获得这些租赁物的所有权,不恰当的租赁物本身就为融资租赁交易潜藏了风险。此外,在43号文印发后,融资平台直接融资受限,因此融资平台不再直接充当承租人角色,而通常由学校、医院等通过售后回租向租赁公司融资,同时由第三方政府担保公司为交易提供担保,资金交由当地政府平台使用,这种方式同样属于违反国家规定的不合规操作。

在以上租赁物及交易模式下,融资租赁企业开展平台类业务的风险主要包括两大方面:

(1)政策风险。2017年以来,监管政策密集发布,限制地方政府通过融资平台举债,且多项发文均提到,地方政府不得将公益性资产注入融资平台公司,平台公司也不得将以上公益性资产计入申报资产。2017年5月,商务部办公厅发布的《关于开展融资租赁业风险排查工作的通知》,提到对于融资租赁企业重点排查的问题包括:违反国家有关规定向地方政府、地方政府融资平台公司提供融资或要求地方政府为租赁项目提供担保、承诺还款等,以及以不符合法律规定的标的为租赁物、未实际取得租赁物所有权等行为。2018年3月,财政部发布《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》(简称“23号文”),要求国有金融企业不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资,不得违规新增地方政府融资平台贷款。2018年7月,财政部公布四省市关于地方政府违法违规举债的处理结果,其中包含两起以融资租赁方式利用公益性资产做标的物、并以政府服务采购款作为还款来源的违规举债合计28亿元,处理结果是撤回政府相关函件,融资租赁合同无效,退回已到账的13亿元。整体来看,融资租赁企业政策风险主要体现在两个方面:1)受23号文相关限制影响,未来平台类业务占比较高的融资租赁企业或将面临规模收窄风险;2)若前期存在诸如租赁物不合规、违规利用购买服务变相融资等不规范的租赁合同,一旦被认定无效,将对融资租赁企业收益产生影响,且若政府依赖“债滚债”方式还旧债,那么融资租赁企业已发放的本金或存在短期无法收回的风险。

(2)信用风险。2018年以来,随着市场融资环境收紧,地方财政压力增加,部分地区多家平台已被爆逾期,例如2018年9月,湖南省下辖耒阳市政府控制下的多家平台公司租赁债务逾期,多家租赁公司牵涉其中。融资租赁模式均为租赁公司与耒阳市人民医院签订售后回租合同,由当地城投公司耒阳经开投作担保,而资金由当地政府使用,相当于变相为地方政府融资。这种模式下,地方政府的债务压力将影响融资租赁企业实际资金的回收,而租赁物往往难以变现。整体来看,变相为地方政府提供融资、依赖政府服务采购款作为还款来源、没有良好现金流支撑的平台类业务存在较大信用风险隐患。