自2015年后,随着证监会“备案制”和人民银行“注册制”政策落地,租赁资产证券化迎来了高速发展的春天。那么,租赁公司是否充分发挥了这一筹资工具的功效呢?展望未来,要提升和优化租赁资产证券化的效率,又有哪些方面值得租赁公司借鉴呢?

在租赁资产证券化大发展的同时,租赁资产证券化交易的质量和效率如何呢?资产证券化的功能主要有两方面,一是筹资,二是出表。交易所市场上,租赁资产证券化的发行规模独占鳌头,从这个角度看,对于独立第三方和厂商系租赁公司而言,资产证券化对于开拓企业筹资渠道具有积极意义,其筹资工具的功能得到了充分地发挥。然而,考虑另一大功能,租赁资产证券化实现“真实出表”的案例很少。

“真实出表”的情况下,租赁公司几乎不再承担租金资产的风险,转而由投资者承担风险,因此,“真实出表”往往代表市场对于租金资产或证券化交易安排的高度认可,有助于作为发起人的租赁公司和作为计划管理人的证券公司提高市场影响力。然而,翻阅众多租赁资产证券化交易的《资产支持专项计划说明书》,大部分交易中,作为发行人的租赁公司自留次级权益或提供财务担保比例过高,承担租金资产的风险过大,未实现“真实出表”。

“真实出表”是租赁公司缓解资本约束优化财务报表的重要手段

“真实出表”有两大好处,一是缓解资本约束,二是优化财务报表。

租赁公司当前面临严格的资本约束。按照商务部《融资租赁企业监督管理办法》,独立第三方和厂商系租赁公司的风险资产不得超过净资产总额的10倍。按照银监会《金融租赁管理办法》,金融租赁公司需满足资本充足率要求。金融租赁公司视同商业银行,也要满足《商业银行资本管理办法》8%的资本充足率要求。考虑到租金资产的现金类风险缓释较少,在计算风险资产时一般无折扣。因此,粗略计算,对于独立第三方和厂商系租赁公司,1元的资本只能支持10元的资产;对于金融租赁公司,1元的资本只能支持12.5元的资产。(小编:这只是理论数值,实际杠杆能做到1:7就很了不起了)近年来,租赁行业资产规模增长迅猛,租赁公司狂奔至今,资本的瓶颈已开始令人捉襟见肘。要继续开展业务,形成新资产,只能“开源节流”。前者“开源”,主要是增资扩股,可以看到,近年来金融租赁公司如工银、交银、民生、兴业系租赁公司补充资本金的措施;后者“节流”,资产证券化“真实出表”,腾挪资产的作用非常突出。

“真实出表”可直接改善租赁企业财务报表。如实现出表,资产负债表上现金或银行存款增加,应收租金减少,应收租金周转率下降,营运能力提高;如未能出表,资产证券化成为一种债务融资工具,资产负债表上现金或银行存款增加,长期借款及短期借款均增加,应收租金不变,资产负债率上升,流动比率及速动比率下降,偿债能力下降。是否实现“真实出表”对于财务报表的影响大相径庭。租赁公司特别是独立第三方和厂商系租赁公司筹资渠道有限,优化财务报表对其意义重大。

租赁资产证券化增信方式设计与“真实出表”息息相关

租赁资产证券化是租赁公司将租金资产转让给SPV,由SPV发行证券。资产证券化以结构化的方式进行信用增级,包括证券分级、超额利差、储备账户、外部流动性支持、资产赎回设置、信用触发机制等方式。信用增级的主要目的在于为投资者提供一定程度的风险缓释或风险信息,促使投资者认购证券,最终实现发行成功。信用增级的过程中,租赁公司承担的来自租金资产的风险是否真正转移决定了能否“真实出表”。按照《企业会计准则第23号--金融资产转移》,如果作为发起人的租赁公司已将租金资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移给SPV的,可以出表;如果租赁公司面临的风险没有因租金资产转移发生实质性改变的,表明该租赁公司仍保留了租金资产所有权上几乎所有的风险和报酬,不能出表。同时,因为租赁公司后续仍需承担出租人义务,且SPV一般也没有再出售租金资产的能力,可以说,租赁公司对租金资产是未放弃控制的。在这种情况下,租赁公司既没有转移也没有保留租金资产所有权上几乎所有的风险和报酬的,应当按照其继续涉入所转移租金资产的程度确认有关租金资产,即继续涉入部分不能出表。

证券分级是将证券分为优先级和次级,次级为优先级提供保障,如果租赁公司自留的次级权益占总发行额的比例过高,则保留了基础资产的几乎全部风险,不能出表;按照操作惯例,一般情况下,如租赁公司自留的次级权益占总发行额的比例不大于10%,则未自留权益对应的租金资产可出表,即可实现大部分租金资产出表,对于自留次级权益,则按照继续涉入计量,不能出表。超额利差是租金资产的现行加权平均利率与相关参与机构服务费率加优先级证券票面利率之间预计存在一定的利差。在出现风险后,投资者需依靠超额利差带来的收益获偿,租赁公司在超额利差中的收益降低甚至完全丧失,因此租赁公司仍然在超额利差的范围内承担了租金资产的风险,出表的可能性降低。储备账户与超额利差相似,相当于提供了一定金额的财务担保,出表的可能性也降低。超额利差、储备账户与自留次级权益类似,大部分租金资产能否出表与租赁公司自留风险程度有关。外部流动性支持是另外一个公司提供财务担保,租赁公司可出表,但如果提供外部流动性支持的公司与租赁公司构成合并报表,则在合并报表层次也不能出表。资产赎回设置的方式下,在出现风险时租赁公司负有赎回优先级权益义务,如赎回价格为公允价值,则可出表;如赎回价格是固定价格或售价加回报,则不能出表。信用触发机制是指信用事件触发后,租金资产现金流支付机制将会重新安排,能否出表应具体分析。

实现租赁资产证券化“真实出表”对租赁公司的要求

合理设计增信方式是“真实出表”的直接要求。在应用证券分级、超额利差、外部流动性支持等常见增信方式时,只要租赁公司承担风险的比例符合要求,仍能做到租金资产“真实出表”。

租赁业务的低违约率以及承租人高度分散化是“真实出表”的内在要求。要实现“真实出表”,租赁公司增信方式中承担风险比例势必将限制在较小范围内,要实现租赁资产证券化成功发行,要求租金资产本身风险较低,这就要求租赁公司的租赁业务保持较低的历史违约率。另外,证券化本身要求基础资产高度分散以降低整体风险,这就要求对应租金资产的承租人高度分散化。

租赁公司专业化、差异化、国际化的发展模式或为“真实出表”的深层次要求。当前租赁公司业务结构中相当一部分是类信贷业务,租金资产实质是信贷资产而非真实的租赁资产。顺应“真实出表”的内在要求进一步分析,要达到租赁业务的低违约率及承租人的低集中度,形成对于租赁公司租金资产的较高评级,长远来看,“真实出表”的要求或可归结到专业化、差异化、国际化发展模式上,以真实租赁业务形成租金资产的品牌效应和美誉度,给市场以信心。

金融租赁ABS的基础资产分析

1、金融租赁ABS基础资产的特点

金融租赁ABS是以金融租赁债权为基础资产,金融租赁公司的主要客户群是国企等大型企业,其基础资产的信用质量一般较高;金融租赁ABS的入池资产笔数较少,入池资产的集中度较高;其基础资产的抵质押率低于个人住房抵押贷款证券化(以下简称“RMBS”)和汽车贷款ABS等信贷ABS,基本与银行间企业贷款资产证券化(以下简称“企业ABS”)的抵质押率相当。

金融租赁ABS的基础资产信用质量较好。金融租赁公司一般是采取银行的信贷标准开展租赁业务,租赁资产的信用质量较好。以河北金租为例,在2015年末,其融资租赁应收账款的不良率为0.72%,而同期我国上市银行的不良贷款率平均为1.33%,贷款质量相对较好。

金融租赁ABS的基础资产集中度较高。金融租赁ABS的入池资产笔数平均为25笔,最低为11笔,最高为69笔。因其借款人集中度较高,一般需要对每笔入池资产进行影子评级,对于未偿本金余额占比较大的入池资产还需要着重分析,以防对入池资产整体造成不利影响。借款人分布的前三大行业占比平均为71.49%,行业集中度较高。入池资产的借款人最集中的前三大地区占比平均为63.00%,地区集中度较高。故在对金融租赁ABS基础资产进行分析的时候,应该重点关注入池资产的集中度风险。

金融租赁ABS的基础资产抵质押率一般。金融租赁ABS的基础资产平均抵质押率为22.90%,最低为0%,最高为51.19%,金融租赁ABS的基础资产抵质押率明显低于RMBS和汽车贷款ABS,抵质押率水平与企业ABS基本相当。涉及抵质押的入池资产,还应关注抵质押物的权属问题。

2、金融租赁ABS与企租ABS的区别

发起机构/原始权益人的不同。金融租赁ABS的发起机构为金融租赁公司,截止目前,总共只有8家金融租赁公司发起ABS,具有发起ABS业务资格的金融租赁公司比较少,而发起ABS的普通融资租赁公司则相对较多,普通融资租赁公司开展ABS业务所受到的监管相对金融租赁公司更加宽松。除了业务资格的限制,金融租赁公司由于股东大多属于金融企业,其风险控制能力也较强。

监管部门不同。金融租赁ABS受银监会、央行监管,企租ABS受证监会监管;金融租赁ABS主要依据《信贷资产证券化试点管理办法》,企租ABS主要依据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》。

基础资产的集中度不同。金融租赁ABS的入池资产笔数平均为25笔,而企租ABS的入池笔数则有可能成百上千,例如徐工租赁二期资产支持专项计划,其入池租赁合同笔数为938笔。金融租赁ABS的入池资产集中度风险较高,对占比较大的前几笔入池资产着重分析显得尤为重要。

交易结构的不同。金融租赁ABS以信托机构为受托人,信托机构发行设立信托计划,而企租ABS以券商或者基金公司子公司作为计划管理人,计划管理人发起设立资管计划。

增信措施的不同。金融租赁ABS主要采取内部增信措施,不采取外部增信措施,而企租ABS与大部分交易所ABS相同,除了采用优先次级的内部增信外,普遍还设置有差额补足和担保机制。

3、如何评估金融租赁ABS基础资产?

(1)单个基础资产信用风险

鉴于金融租赁ABS基础资产本身的特性,对基础资产进行分析的时候,首先要对单笔基础资产进行信用分析。针对发起机构提供的租赁资产档案,根据行业评级方法、标准对每笔入池资产进行信用分析。由于普通投资者较难获得详细的底层资产信息,因此可以通过评级公司的影子评级分布获得基础资产池的评级分布和整体风险程度。

(2)违约回收率

一般以历史违约回收率作为基础,考虑资产服务机构的尽职能力、尽职意愿以及担保方式对基础资产的担保效果,从而确定违约回收率。由于金融租赁ABS的资产服务机构一般是金融租赁公司,其尽职能力和尽职意愿一般较强,对入池资产的回收具有一定的保障。

金融租赁ABS的基础资产涉及保证担保,针对保证担保资产的回收方面,要考虑保证人的担保性质、担保金额、担保期限和保证人的信用水平,尤其要考虑保证人与借款人之间的关联关系,关联程度越低,一般担保效果越明显。

金融租赁ABS中有部分基础资产有抵押或质押,针对抵质押融资租赁入池资产,抵质押物的价值、抵质押物的类型、抵质押物交易对手信用等级都会影响抵质押物对入池资产的信用保障效果。同时,回收时间也是影响回收率的一个重要因素,因抵质押物的种类、法律环境和违约后处置策略等因素皆会影响回收率,一般流动性越强,法制越完备且高效,债权人能够接受较低的回收金额,则回收率一般越高。

(3)集中度

金融租赁ABS的集中度风险较高,一般需要重点关注其集中度指标。如果少数金额占比较高的入池资产,以及单一行业和地区发生集中违约,可能会导致证券持有人的利益遭受损失。目前已发行的14期金融租赁ABS中,入池资产的前5大借款人的集中度占比50.84%,前三大行业占比71.49%,前三个地区占比63.00%,金融租赁ABS的集中度风险相对较高。故应针对占比较大的入池资产进行着重分析,以防单笔较大的入池资产的违约对整个资产池造成重大的损失。

金融租赁资产证券化交易模式

1、金融租赁ABS基本交易结构

金融租赁ABS的交易机构与其他信贷ABS交易结构基本相同,我们以冀租稳健2017年第一期租赁资产支持证券(以下简称“17冀租稳健1”)为例。

河北金租作为发起机构,将基础资产信托给渤海信托,由渤海信托发行设立冀租稳健2017年第一期租赁资产证券化信托。受托机构将发行以信托财产为支持的资产支持证券,将所得认购金额扣除承销报酬和发行费用的净额支付给发起机构。发行人与发起机构、牵头主承销商以及联席主承销商签署《承销协议》,承销商负责证券的销售。根据《服务合同》,河北金租负责对资产的日常回收。根据《资金保管合同》的约定,受托机构委托中国农业银行股份有限公司河北省分行对信托财产产生的现金资产提供保管服务。根据《债券发行、登记及代理兑付服务协议》的约定,受托机构委托中央国债登记公司对资产支持证券提供登记托管和代理兑付服务。
2、现金流分配机制

除了关注产品基本的交易结构,还要关注现金流分配顺序,不同的现金流分配机制会导致不同的偿付结果。金融租赁ABS的现金流分配机制与一般的信贷ABS大致相同,主要为:1)税收和规费;2)各中介机构的报酬;3)按照求偿顺序,分别偿付优先级证券利息;4)按照求偿顺序,分别偿还优先级证券本金;5)偿付次级证券本息。不同的产品的现金流分配机制大同小异,投资者要具体问题具体分析,应重点关注其中的加速清偿事件和权力完善事件的交易安排。

3、实践中的金融租赁资产证券化模式分析

从目前公开市场可以查询到的金融租赁公司开展资产证券化资料,我国金融租赁公司开展资产支持证券业务采取了两种方式。一种是在证券交易所的公开发行方式,另一种是在全国银行间债券市场的方式。两种方式从交易模式、发行渠道、特殊目的载体、风险隔离等诸多方面均完全不同,存在巨大差异。

1.双SPV模式——华融金融租赁股份有限公司“广发恒进1号”集合计划与河北省金融租赁有限公司“广发恒进-河北金租1期”集合计划

证券交易所上市的方式主要是在《金融租赁公司管理办法》修订前使用。2013年7月2日,广发证券资产管理有限公司成立了“广发恒进1号”集合计划,计划的原始权益人为华融金融租赁股份有限公司,产品总规模为5.33亿元人民币;之后的8月2日成立了“广发恒进-河北金租1期”集合计划,原始权益人为河北省金融租赁有限公司,产品总规模为6.68亿元人民币。这两个集合计划是《证券公司客户资产管理业务管理办法》和《证券公司集合资产管理业务实施细则》设立,采用证券公司的“集合计划”与基金子公司的“基金专项计划”两个载体进行嵌套的方式,通过备案制的便利条件快速实现了募资与挂牌交易。尽管双SPV模式没有在证监会相关文件出现,但“集合计划”与“基金专项计划”两个SPV载体的设立都符合相关监管要求,产品均具合规性。

此两项金融租赁资产证券化的“双SPV”交易结构,主要交易模式为:先由广发证券募资设立集合计划;再通过一家基金子公司设立优先/劣后级的专项计划,优先级由集合计划认购,次级由原始权益人持有;最后,该基金子公司发行优先级份额募集资金,买入原始权益人一笔租赁资产3年的收益权。由于收益权的出售无法真实实现资产“出表”,尽管该权益能够与基金子公司和证券公司本身财产相互隔离,但与原始权益人无法完全隔离,因此仍被看成债务融资,与资产真实出售的资产证券化还存在一定区别。为了增加该产品增信级别,广发证券与金融租赁公司还设立两项差额补足安排:一是集合计划设有流动性准备金,在产品现金流不足以兑付本金和预期收益时补足差额;二是金融租赁公司在资产收益权转让合同约定,若资产承租人未按时足额支付租金,原始权益人承诺补足应付租金的差额部分。由于资产出表的条件是“绝大部分风险和收益均转移出去”,此两项增信措施也被认为导致这笔资产的风险收益仍与原始权益人相关联,不能视为“真实出售”。

2.特殊目的信托模式——交融2014年第一期租赁资产证券化项目

按照新修订的《金融租赁公司管理办法》,2014年9月16日,由交银信托作为发行人的“交融2014年第一期租赁资产支持证券”将正式发行。这是信托公司自资产证券化业务开展以来首次以金融租赁资产作为基础资产的证券化。这一租赁资产证券化是参照标准的信贷资产证券化进行设计和实施的。

具体的交易模式为,交银租赁作为发起机构将相关资产委托给作为受托人的交银国信,由交银国信设立交融2014年第一期租赁资产证券化信托。受托人将发行以信托资产为支持的资产支持证券所得认购金额(发起机构持有的资产支持证券除外)扣除承销报酬和交易文什靓定的其他费用后的净额支付给发起机构。受托人向投资者发行资产支持证券,并以信托财产所产生的现金为限支付相应税收、信托费用及本期资产支持证券的本金和收益。本期资产支持证券分为优先级资产支持证券和次级档资产支持证券,其中优先级资产支持证券包括优先A档资产支持证券和优先B档资产支持证券。发行人与发起机构、联席主承销商签署《承销协议》,联席主承销商再与承梢团成员签署《承销团协议》,组建承销团对优先级资产支持证券以公开招标方式发行,次级档资产支持证券全部由发起机构持有。交银租赁作为发起机构持有本期全部次级档资产支持证券,持有期限至本期次级档资产支持证券到期日。

3.第三条道路——信托计划+专项计划的“双SPV”模式

发行人将基础资产池设立信托制SPV后,以信托计划为载体,信托财产便可以独立于发起人财产,与受托人财产独立、不受追索,实现真实销售、风险隔离,这使信托公司成为了目前国内SPV最适合的参与者。但是,信托受到发行份额的限制,信托受益权虽然可以转让但并非证券法中规定的证券,不具有证券形式上的普通流通性而只能在银行间市场发行交易。并且,信托计划的融资成本也偏高。因此,在实践中已经出现了商业银行采取“银行资产池-信托-券商资管”的双SPV模式。

2013年12月底,证监会受理的东方证券资产管理有限公司“建元一号”专项资产管理计划。该项目运行主要涉及5个机构主体,东方证券资产管理有限公司为管理人,建设银行为原始权益人和贷款服务机构,中国对外经济贸易信托有限公司作为受托人,上海银行作为资金保管机构和托管机构,东方花旗证券有限公司作为证券承销机构。在信托计划端,建设银行将信贷资产池信托予中国对外经济贸易信托有限公司设立自益财产信托,建设银行成为信托初始受益人。而在专项计划端,建设银行作为原始权益人,将持有的信托受益权转让给管理人,管理人以信托受益权所产生的现金流为偿付基础发行资产支持证券。项目发起机构和发起人考虑到信托受益权凭证的流通性问题,为实现在交易所发行的二级市场流动性,将信托计划由证券公司加套一层SPV后,实现了在证券交易所的挂牌交易。该模式与传统信贷资产证券化的区别在于,“建元一号”为证券公司发行信贷资产支持证券,并在交易所上市交易的首个项目,拓展了银行信贷资产支持证券的投资者领域及证券公司专项资产管理计划基础资产的范围。

金融租赁资产证券化过程中的风险及其防范

(一)基础资产质量风险

在资产证券化过程中,证券的发行与基础资产的质量(包括风险隔离、还款能力等因素)密切相关,为投资者和评级机构所重视。这类型的风险在金融租赁资产证券化的过程中,主要表现为原始债务人违约的风险和提前偿付债务的风险。

提前偿付的风险是指在融资租赁合同中,承租人有权以支付出租人利息损失的前提下在协议约定的到期日之前全部或部分偿还租金。这会造成该批证券的部分本金提前收回,面临需要再投资和回报减少的风险。实践中,影响承租人提前偿付的因素多种多样,包括利率因素(融资租赁合同的利率一般均约定有浮动条件)、宏观经济因素、债龄等,但利率因素最为关键。如果承租人认为现行贷款利率加上相应交易费率比协议约定的租赁利率还低,承租人就会考虑是否要提前清偿剩余租金,释放此部分债务,重新到市场上进行融资。出现此种状况时对证券投资者的不利之处表现在,一方面,此时本金收回后证券存续期未满而需要将该批资金进行再投资;但此时的市场利率水平较低,投资者的回报将会减少。另一方面,当承租人提前偿付了全部租金余额时,受托机构有权以提前偿还的租金赎回投资者手中的证券。因此,如果基础资产中选择的入池资产原始合同期限越长,它的流动性风险、提前偿付的风险就越大。

原始债务人(承租人)违约风险主要指融资租赁合同的承租人延迟支付或不能支付租金而引发的风险。此种风险的出现将直接影响证券权益的兑付,并进一步影响到证券化过程中的各方参与主体。防范此种风险主要依靠交易前及交易中的尽职调查和持续信息获取、受托管理人针对该批资产建立的监督监控体系有效运转。

(二)交易结构方面的风险

针对基础资产进行证券化的过程中,受托机构对该资产采取了一系列的增信措施,包括证券的结构化设计、风险隔离与实际出售、担保与保证等。如果交易结构中出现风险,资产支持证券本身也会面临降级甚至无效的结果。交易结构风险主要包括欺诈风险、失效风险和降级风险。

欺诈风险是指在金融租赁资产证券化的过程中,涉及到的资产评估、真实出售、信用增级与信用评级的各个交易环节中任何一个环节都可能存在的某一行为主体为一己私利而从事的欺诈行为。这主要是由投资者及各参与主体之间存在信息不对称造成的。欺诈行为不但损害投资者的利益,也损害整个证券化过程中其他各方的利益。目前银监会、证监会的各项规范性文件中均规定了信息披露的要求,但此处的监管措施仍有继续提升的空间。

失效风险是指由于基础资产涉及的交易合同与证券化过程中的合同被宣告无效,这将导致整个交易结构的断裂,投资者的偿付利益会受到损害。失效风险主要依靠事前防范,在进行证券化运作之前,应当对现行法律法规有深刻、充分的认识和了解,避免交易中的各环节可能出现的失效风险。

证券降级风险。由于金融租赁资产的证券化过程中包含了多个环节和各自复杂因素,在任何一个环节出现问题均可能导致整个融资项目的等级下降。防范此类风险,主要包括在基础资产的出售阶段,要确保基础资产相关的收益和风险从原始权利人(出租方)转移给受托机构,真正实现破产隔离与风险隔离;在信用增级措施中要有信用良好、运营稳定的担保主体提供切实有效的担保措施;信用评级阶段应选择市场信用良好、运作机制规范的信用评级机构对证券进行评级,以保证评级结果的公正与真实。

(三)我国金融租赁企业在实施资产证券化过程中的其他风险

1.金融租赁证券化基础资产的受让人资格问题

针对金融租赁公司融资租赁合同所产生的未来租金收入,首先可能存在受让资格的问题。由于金融租赁为特许经营类行业,受让金融租赁企业的资产涉及到准入审批的问题,以信托方式设立特殊目的载体,不但实现了完全的真实出售和破产隔离,也解决了融资租赁协议中出租方的特殊资质问题。不采取信托方式,则只能以受让租赁资产的租金收益权来规避融资租赁的从业资格问题。

2.真实转让与破产隔离的解决

在资产证券化的交易结构中需要通过架设适合的受托机构来实现投资者与原始债权人、特殊目的载体各自之间的风险隔离。这种是多向的结构性风险,如果不予以隔离,对于投资人来说,一旦资产的原始权益人或受托人破产而影响到基础资产,投资人将损失投资收益;而资产原始权益人与受托人的风险在于,一旦资产池本身收益未实现,投资人有可能向原始权益人和受托人索赔。只有将资产真实转让给特殊目的载体才能隔离此种风险。

特殊目的信托因其具备两个基本功能完美的解决破产隔离与风险隔离问题,一是法定的信托财产独立可实现破产隔离;二是可便捷地发行证券。当前,在我国法律体系下,可采用的特殊目的载体模式还包括有限合伙、基金子公司专项资产管理计划以及证券公司专项资产管理计划,这些模式在一定条件下均可以起到风险隔离的作用,缺陷是它们各自均存在相应的合格投资者及交易渠道的要求。就金融租赁应收款而言,目前选择信托公司以信托财产的方式实施资产证券化是比较稳妥的符合监管规定的交易方式。

3.针对融资租赁协议所设定的担保、保证等方式转移问题

目前,根据担保法的规定,抵押、质押、保证等担保措施跟随主债权的转移一并转移。但根据物权法的规定,抵押、质押等担保物权以登记为效力发生依据。如果不办理变更登记,存在担保措施无效的风险,但如果办理变更登记,不但需要原始债务人的配合,还要承担大量人力物力成本。实践中,大多数资产证券化均根据《最高人民法院关于审理涉及金融资产管理公司收购、管理、处置国有银行不良贷款形成的资产的案件适用法律若干问题的规定》第九条规定:“金融资产管理公司受让有抵押担保的债权后,可以依法取得对债权的抵押权,原抵押权登记继续有效。”的规定未予办理抵押、质押的变更手续。该司法解释的精神可以推断为,在抵押权随主债权转移后,受让人即可依法取得主债权的抵押权,原抵押登记应当继续有效,无需重新办理抵押登记。但该条款规定的是特定情况下的债权受让中的担保权转移问题,资产证券化中照搬适用存在一定风险。