尽职调查是企业投资、并购业务中重要的环节之一，也是控制风险的基本手段，需要操作人员充分调查分析企业的多项数据，从蛛丝马迹中发现暗藏的疑点或问题。尽职调查主体并非一成不变，重点放在哪里，还需要根据实际情况具体选择。

　　对于追求固定收益的贷款人而言，他们的重点在于风险的规避，此时，尽调就需要关注这种规避措施的有效性，从本金如何收回，利息能否按期收回的角度思考问题，比如观察抵押物是否足额、保证是否有效，思考本金存在风险的其他因素有哪些。

　　对于超额收益有需求的投资人而言，他们更关心的是价值和风险的匹配，如果发现被尽调企业存在风险，就要对风险进行计价，只要资产买入得足够便宜，就可以让这个风险处在一个相对比较低的水平，尽调就尤其需要重视标的企业的定价，风险揭示是否恰当充分。

　　对于投行项目而言，尽调更关注的是被调企业能否满足IPO或者重大资产重组的要求，风险有没有被恰当转移或者处置。

　　对于一级市场未上市企业而言，按照企业的生命周期，可以将其分为四个阶段，即产品阶段、运营规模扩张的阶段、持续经营的阶段和资本扩张的阶段。以下将根据不同阶段主体情况来阐述尽职调查的着重点。

　　一、产品阶段，切中五点找问题

　　产品阶段是指一个相对成熟的产品可以投放市场的整个阶段。产品阶段最主要的特点是企业没有形成规模性的收入，还处于产品向市场投放的阶段。此时的尽调应重点关注五个方面：

　　第一，关注产品的价值。产品的价值通常包括使用价值和交换价值两部分。使用价值是指产品未来应用的市场规模；交换价值是指产品未来的市场定价。

　　第二，判断产品是否为一个先发行的产品。如果是先发行的产品，需搞清楚它未来市场的定价权掌握在谁手中。如果不是一个先发行的产品，则需了解其交换价值是如何定义及实现的。这个阶段企业没有规模性的收入，尽调无法按照报表来对企业进行估值，而是需要判断产品未来的市场有多大，市场是否是增长的，产品在市场上的占有率如何，市场占有率增长态势如何。

　　第三，关注操作主体。如果项目能够由熟悉细分领域、有一定的话语权并能够在较短时间内集合所需资源的人来主导，项目的成功率相对就比较高。因此，在尽调时，往往要沉下心，去和创业者及管理团队聊他们的创业故事，聊创业之前他们的经历，这种细节的工作也会从侧面反映出操作主体的一些信息。

　　第四，判断项目是否在所处行业爆发的前期。如果所处行业已经开始爆发了，想要打拼出来无疑很难。此时，对时机的掌握就显得尤为重要，而对时机的判断依赖于对行业的研究，这就需要操作者时刻关注行业资料的收集和行业的变化趋势。

　　第五，重视市场信息。比如，如果一个项目太超前，市场还没有培育起来，企业就需要消耗过多的人力物力去推行。如果进入太晚，等到产品成熟的时候，市场竞争者已经很多，这个项目就进入了红海。

　　二、运营规模扩张阶段，以“数”为眼控风险

　　当企业的产品能够创造价值时，它就可以进入运营规模扩张阶段。在这个阶段，关注的还不是企业的规模，而是运营的规模。产品要想做大规模，首先需要做大营销，在市场开辟出来以后，生产和代工就要紧跟而上，产品供应要跟上，这就需要扩大产线规模，同时管控好成本费用。

　　这个阶段可以参考梅特卡夫模型，评估企业的运营价值。这个阶段的融资通常称之为a轮或者b轮。此时，融资都是运营融资，融来的钱主要用于投入产品和营销，产品和营销投入后如果可以通过收入来回收，就代表这一轮投资取得成功。

　　一轮成功再到下一轮就需要进一步扩大这种规模，从这个阶段开始，投资人就被统称为pe投资人。这时标准可以用三个词来概括，好生意、好公司、好价格。行业经过萌芽阶段开始逐渐发展起来，行业开始盈利，企业的项目也以不低于行业发展的速度开始发展，企业做的就是一笔好生意。

　　随着收入规模的扩大，企业慢慢形成了自己的护城河，有了比较固定的业务模式、盈利模式和营销模式，企业如果这个时候能够平衡好收入和成本投入之间的关系，就是一个健康发展的公司，可称之为好公司。而基于此投资人的投资实现了预期目标，甚至超出预期，就称之为好价格。

　　这个阶段行业数据已慢慢丰富起来，尽调不再仅仅局限于对项目团队的背景研究和模式考量。因为模式已经落地形成数据，尽调就可以通过经营上的数据以及财务上的数据来综合判断企业的经营能力和管理能力。此时，尽调重点关注的是数据的真实性。判断数据的真实性，就需要通过行业和市场来判断这种数据的逻辑和勾际关系。在确定企业的经营效率、管理能力后，就可以判断企业到底是不是一个好公司。企业在高速发展的过程当中，会有一些经营不规范，会导致一些法律财务上的风险，尽调要做的就是把这些风险揭示出来，去提示在投资条款里做适当的风险处理，这个阶段尽量要用数字来说话。

　　三、持续经营阶段，盈亏平衡看财务

　　当企业形成规模，收入的增长超过了成本费用的增长，有足够的增长潜力时，就可能进入第三个阶段——持续经营阶段。持续经营有一个非常重要的财务条件叫做盈亏平衡。当成本费用等于收入，企业不再依赖于投资人的钱就能够持续滚动下去的时候就叫做持续经营阶段。这个阶段，尽调重点转向了财务尽调。企业在持续经营阶段可以通过自身利润的积累，满足投资人对利润回报的要求。

　　四、资本扩张阶段，投资并购有方法

　　随着企业增速的减缓，当企业现有的规模不足以满足股东回报要求的时候，企业就需要通过其他途径来满足股东的期望，这个方法就是投资并购。企业可以通过资本扩张，从外部花钱来购买利润和规模。这其中也蕴藏着两层含义。第一层是消灭竞争对手。对于企业来说，同一个市场下，就要面对所有同行的“自由竞争”，而竞争难免产生冲突进而给企业带来损失，通过收购竞争对手，可以避免恶性竞争产生的摩擦。第二层就是通过并购来达到1+1>2的效果。通过业务协同、资源共享或者通过并购进入一个新的市场，从而实现收入快速增长、成本快速下降，进而保证这种利润的实现。这个阶段就是资本扩张的阶段，企业融资的需求和之前运营融资的需求是不一样的。

　　这个阶段的关注重点应该是收购能否成功，收购以后是否可以达到1+1>2的效应。即便无法实现，也需要考虑能否保持现有的利润水平。此时，企业里扩张标的的盈利能力和盈利水平就成为了尽调考量的重点，它需要通过怎样的整合，可能会出现哪些风险，这些都是在尽调过程中需要额外考虑的事项。

　　总而言之，一级市场不同阶段的尽职调查各有侧重，差之毫厘就可能谬以千里。从业者需有福尔摩斯般的缜密心思，抽丝剥茧全面掌握企业的“风吹草动”，争取把有限的尽调时间用在最有效率的地方，通过交互式验证，核实企业信息和数据的真实性，寻找潜在的风险，为后续决策提供可靠的依据。