报告起因

在当前经济增长放缓的背景下,政府对金融业提出了“脱虚向实”的要求,融资租赁正是连接金融与实业的最紧密的纽带。15年9月国务院连发两文支持融资租赁与金融租赁发展后,各省陆续出台实施细则,推动行业加速发展。

核心观点

逆周期带来发展机遇,行业趋势向上。2006年以来,我国融资租赁业经历了高速增长期,2015年行业企业数量达4508家,合同余额突破4.4万亿元,后者复合增速超过100%,行业格局呈现出金融租赁、内资租赁、外资租赁三足鼎立的态势。当前,我国融资租赁业以售后回租为主,业务模式类似银行抵押贷款,在经济下行期客户的业务需求增大,行业呈现逆周期的发展态势。我国融资租赁业市场空间大,十三五规划建议稿提出要提高金融服务实体经济效率,融资租赁对接资本与实业,是主要的受益对象;同时,社会融资结构转型也为这类非银行融资渠道提供了发展机遇。

融资租赁公司赚取的是利息差,从利润表入手,利差水平与杠杆大小是核心变量,成长空间较大。利差水平可简单理解为租赁利率与融资成本之差,2011年以来利差呈现下降趋势,核心原因有两点:一是经济下行期,租赁公司倾向于选择安全性高的行业领域,相应收益率降低;二是融资租赁公司负债端的成本刚性强于资产端,结果是降息通道引致息差收窄,当前利率处于低位,租赁公司的利率风险显著减小。就杠杆而言,金融租赁权益乘数上限为12.5,其余类型为10。高杠杆特性使得企业得以通过股债轮动融资扩充资产规模,在当前租赁服务供不应求的背景下,利用杠杆工具可以有效实现业务增长。同时从数据来看,业内公司未触及杠杆上限,增长空间大。

从资产负债表入手,宏观经济增长乏力使得租赁资产质量风险提高,但对成熟的租赁企业影响有限。出于租赁业的三大特殊性:1)以物为核心,2)标的所有权掌握在租赁企业手上,3)成熟的租赁企业风控相当严格,经济下行对企业的盈利能力影响是可控的。

营改增进行中,税收优惠可期。2013、2014年,财政部先后出台政策,我国融资租赁业营改增政策框架日渐完善,税收的切换加重了企业负担。参考发达国家的行业经验,融资租赁业发展离不开税收优惠政策,当前我国计划实行积极的财政政策,未来税收优惠可期。

投资建议与投资标的

考虑到利差、杠杆和资产质量,推荐关注两类公司,一是成熟的大型融资租赁公司,目前存在加杠杆空间且融资成本低,风控手段严格,建议关注远东宏信(3360,港股),渤海金控(000415,未评级);二是有产融结合特征的租赁公司,建议关注中航资本(600705,未评级),依托中航工业集团背景,深耕高端设备租赁市场,资产质量较好;建议关注金叶珠宝(000587,未评级),旗下丰汇租赁业绩贡献占比高,并且杠杆率低增长潜力大,未来有望与母公司在黄金租赁等领域开展合作。

风险提示

宏观经济环境恶化,严重影响租赁公司资产质量;政策优惠不达预期。